QUANDO VENDER E QUANDO NÃO VENDER - EXTRAÍDO DO LIVRO "AÇÕES COMUNS, LUCROS EXTRAORDINÁRIOS"

O livro Common Stocks Uncommon Profits (Ações comuns, lucros extraordinários) surgiu inicialmente em 1958. Nele Philip apresenta a questão das ações de crescimento e explica as vantagens do método “scuttlebutt” para aprender sobre as companhias através de conversas com concorrentes, fornecedores e, particularmente, com ex-empregados. O livro está cheio de conselhos práticos para investidores individuais sobre o que fazer e o que não fazer. Neste capítulo, Fisher explica o que procurar numa candidata a investimento e identifica as únicas razões para se vender uma ação.  Eis o texto de Fisher na íntegra: 

" - Existem várias razões pelas quais um investidor poderá resolver vender suas ações. Ele pode desejar adquirir uma casa nova ou financiar um negócio para seu filho. Qualquer uma de tantas outras razões similares, do ponto de vista de se conseguir um melhor padrão de vida, podem fazer com que a venda de ações seja uma escolha sensata. Mas o motivo para uma venda como essas é muito mais de caráter pessoal do que financeiro, e está muito além do propósito desse livro. Os comentários que faremos a seguir são relativos a um único objetivo – obter o maior retorno em dólares sobre dólares investidos. 

Existem três, e somente três razões para se vender uma ação. A primeira delas deveria ser óbvia para qualquer um. É quando cometemos um erro na compra original e torna-se cada vez mais claro que os bastidores daquela companhia são bem menos favoráveis do que pareciam inicialmente. A forma correta de lidar com este tipo de situação é uma questão tipicamente de autocontrole emocional. De certa forma, ela depende também da capacidade do investidor ser honesto consigo mesmo. 

Duas das características mais importantes no investimento em ações são os grandes lucros que podem advir da manutenção dos papéis, e a habilidade e a capacidade de julgamento necessárias para fazer esta manutenção. Como o caminho para se obter esses lucros quase fantásticos é bastante complexo, não é de surpreender que devam ocorrer alguns erros durante o processo de compra. Felizmente, os lucros provenientes das verdadeiras ações superiores no longo-prazo mais do que compensam esses erros e ainda devem resultar uma enorme margem de ganhos. Isso é particularmente verdadeiro se reconhecemos o erro prontamente. Quando isso acontece, as perdas, se é que existirão algumas, deverão ser bem menores do que se conservássemos a ação por muito mais tempo. E o melhor de tudo, os fundos comprometidos nessa situação desagradável ficam livres para serem empregados em outra coisa quaisquer que, se selecionada corretamente, podem produzir ganhos substanciais. 

Porém, existe um fator complicador que torna a insistência nos erros de investimentos ainda mais comuns. O ego de cada um de nós. Ninguém gosta de admitir para si mesmo que cometeu um erro. Se nós cometemos um erro comprando uma ação, mas ainda podemos revendê-la com algum lucro perdemos qualquer juízo de que estivemos errados. Por outro lado, se nós vendemos com algum prejuízo ficamos bastante desconfortáveis sobre o assunto. Esta reação, embora completamente normal e natural, é provavelmente, uma das mais perigosas pelas quais podemos passar em todo processo de investimento. É possível que os investidores percam mais dinheiro por manter uma ação que eles realmente não desejavam possuir até que “consigam ficar quites” do que por outra razão qualquer. Se somarmos a essas perdas os lucros que ainda poderiam ter sido ganhos através de um investimento apropriado logo que esse erro fosse descoberto, o custo da auto-indulgência passa a ser muito maior.

Ainda por cima, essa aversão em realizar qualquer perda, até mesmo uma pequena perda, é tão natural quanto é ilógica. Se o verdadeiro objetivo do investimento em ações é obter um lucro de algumas centenas percentuais em um determinado período de anos, a diferença resultante de uma perda de vamos dizer, 20%, ou um lucro de 5% é, comparativamente, insignificante. O que realmente fará diferença é se o lucro deixar de aparecer constantemente, aí às habilidades do investidor ou do seu consultor financeiro devem ser questionadas. 

Da mesma forma que as perdas nunca deveriam causar um grande aborrecimento, não deveríamos também passar ilesos por elas. Essas perdas devem sempre ser revistas com cuidado para que possamos aprender com cada uma delas. Se os fatores que levaram a uma má avaliação na compra de uma ação forem bem compreendidos, é pouco provável que uma compra pobre seja efetuada novamente baseada nos mesmos quesitos de investimento.

Vamos agora a segunda razão pela qual uma ação deva ser vendida.  Deveremos vender as ações de uma companhia sempre que, devido às mudanças causadas pelo passar do tempo, ela não mais se qualifique com o mesmo grau que possuía no momento da compra. É por isto que os investidores devem estar sempre alertas. Isso explica porquê é de suma importância nos mantermos sempre em contato direto com todos os assuntos relacionados com as ações que possuímos. 

Existem normalmente dois motivos para que uma companhia se deteriore dessa forma. Ou houve má administração ou a companhia não tem mais as perspectivas de crescimento de mercado para seus produtos como tinha anteriormente. Algumas vezes a administração se deteriora porquê o sucesso afetou a cabeça de um ou mais executivos chaves. O excesso de confiança, a complacência ou a inércia substituíram a antiga motivação e ingenuidade. Normalmente, isso ocorre quando um novo time de executivos não avalia os negócios com os mesmos padrões e referenciais que seus antecessores. Ocorre também quando eles não se mantêm fiéis às políticas que fizeram daquela companhia uma vencedora, ou não possuem a habilidade para continuar adotando as mesmas políticas. Quando qualquer uma dessas coisas ocorrer, a ação afetada deverá ser vendida de uma vez só, independente das perspectivas gerais do mercado e do imposto de renda que tenha que ser pago sobre o lucro. 

Da mesma forma, às vezes acontece que depois de um crescimento fenomenal por vários anos, a companhia atinja um estágio em que suas perspectivas de crescimento de mercado tenham se exaurido. Daí para frente ela passará crescer com a mesma taxa que o setor ou a economia. Essa mudança poderá ocorrer independentemente da deterioração da administração. Muitas administrações mostram grande habilidade em desenvolver produtos relacionados ou afins para tirar vantagem do crescimento no seu nicho de mercado. Embora elas reconheçam que não possuem qualquer vantagem adicional para entrar em outra esfera de atividade. Assim, se depois dela ter sido um expert em uma nova indústria em fase de crescimento, os tempos mudaram e os seus fatores econômicos vierem se exaurido de tal forma que as perspectivas de crescimento de mercado são ruins, ou se suas ações se deterioraram de uma forma muito acentuada em nosso teste dos quinze pontos, a ação deverá ser vendida. 

Nessa ocasião, a venda poderá ser efetuada com mais segurança do que no caso de uma má administração ter assumido a companhia. Talvez, alguma parte desse investimento possa ser preservado até que se encontre um outro lugar mais atraente para investir. Embora, sob quaisquer circunstâncias, a companhia não deva mais ser considerada adequada para um novo investimento. Os ganhos de capital, não importam o tamanho, deverão sempre nos prevenir de transferirmos nossos recursos para um outro lugar em que, alguns anos adiante, possam voltar a crescer de forma similar ao investimento anterior. 

Existe um bom teste para sabermos se uma companhia não se qualifica mais no quesito crescimento futuro. O investidor deve perguntar a si mesmo se no próximo pico do ciclo do negócio, independente do que possa acontecer nesse meio tempo, o lucro-por-ação (depois do recebimento de dividendos e splits, mas sem considerar as ações emitidas para obter novos recursos) irá mostrar, pelo menos, o mesmo crescimento a partir dos níveis atuais que ela obteve no último ciclo econômico. Se a resposta for sim, a ação provavelmente deverá ser mantida. Se for não, ela deve provavelmente ser vendida. 

Mas, para aqueles que seguiram corretamente os princípios para fazer suas compras originais, surge a terceira razão para se vender uma ação, e esta deve ser apenas empregada se o investidor souber perfeitamente o que está fazendo. Ela parte do princípio de que as oportunidades de investimento são muito raras de serem encontradas. Pelo ponto de vista do timing elas normalmente acontecem quando os recursos para investimentos estiverem disponíveis. Se um investidor possuir fundos para investir por um bom período e encontrar novas oportunidades atrativas para investir esses recursos, ele poderá empregar parte, ou todo o montante em uma companhia bem administrada que ele acredite possuir boas perspectivas de crescimento. Embora seja possível que essas perspectivas de crescimento possam apresentar uma taxa de crescimento anual inferior a outros investimentos aos quais ele já se deparou anteriormente. Embora as companhias que ele já possui em carteira possam parecer menos atrativas em outros aspectos. 

Se a situação é clara e evidente e o investidor se sente bastante confortável sobre a sua percepção, ele irá, mesmo tendo que pagar impostos sobre ganho de capital, trocar para o investimento que aparenta possuir as melhores perspectivas. Uma companhia que apresente uma taxa de crescimento média anual de 12% por um longo período de anos será uma fonte de grande satisfação financeira para seus proprietários. Embora a diferença entre esses resultados e aqueles que se pode esperar de uma outra companhia que a presente uma taxa de crescimento médio anual de 20% devem superar bastante os problemas adicionais da troca e o pagamento do imposto sobre ganho de capital decorrentes da operação.

Na tentativa de transferir seus recursos para um investimento ainda melhor, torna-se necessária uma palavra de precaução. Sempre haverá a possibilidade de que algum elemento dentro do cenário não tenha sido avaliado corretamente. Provavelmente, se isso ocorrer, o investimento não se transformará naquilo que você havia previsto. Em compensação, um investidor atento e que mantém uma ação por tempo considerável deve ser um bom conhecedor de suas melhores qualidades e também das menos desejáveis. Dessa forma, antes de vender um investimento satisfatório para tentar trocar por outro melhor ainda, é necessário estar bem atento para certificar-se de que todos os elementos da situação foram avaliados corretamente. 

Nesse ponto, um leitor crítico e com boa capacidade de discernimento deve ter identificado um dos princípios básicos de investimentos, que parece ser bem conhecido de uma pequena minoria de investidores bem sucedidos. Ele diz que uma vez que uma ação seja escolhida corretamente e tenha passado ilesa pelo teste do tempo, somente em casos excepcionais existirá algum motivo para vendê-la. Só que a comunidade financeira emitirá pareceres e recomendações freqüentemente dando uma série de motivos pelos quais deveríamos vender nossas ações superiores. O que dizer sobre a validade desses motivos? As razões mais freqüentes são a convicção de que haverá uma queda generalizada de grandes proporções logo adiante... Retardar a compra de ações atrativas por receio daquilo que poderá ocorrer se houver uma queda generalizada do mercado, tem, através dos anos, demonstrado ser uma atitude bem cara. Isto porquê o investidor está ignorando a forte influência de uma força, sobre a qual ele possui grande conhecimento, em detrimento de uma outra força menos poderosa que na qual, no estado atual do conhecimento humano, é apenas uma suposição. Se o argumento de que a compra de ações atrativas não deve ser influenciada pelo medo de um mercado de baixa é válido, na defesa do argumento contra a venda dessas ações nas mesmas condições ele é ainda mais relevante ainda... Além do mais, a chance de um investidor estar correto fazendo essas vendas é ainda menor pelo fato dele ainda ter ainda que pagar imposto de renda sobre os ganhos de capital. Os grandes lucros que essas ações superiores devem ter acumulado, caso tenham sido mantidas por um considerável período de anos, só farão com que o imposto sobre os ganhos de capital acentuam ainda mais o custo de se fazer essas vendas.  

Existe ainda uma outra razão pela qual um investidor não deve vender uma ação superior porquê um mercado de baixa tem a possibilidade de ocorrer. Se a companhia é realmente a companhia certa, o próximo mercado de alta fará com que ação atinja um pico ainda superior ao anterior. Como o investidor iria saber quando comprar de volta? Teoricamente, depois do fundo ter ocorrido. Pressupondo que o ele teria como saber exatamente quando o mercado chegou ao fundo. Eu tenho visto muitos investidores venderem suas ações que vieram depois a apresentar um ganho excepcional nos anos seguintes simplesmente pelo simples receio da possibilidade de um mercado de baixa. Normalmente o mercado de baixa acaba não ocorrendo e a ação continua subindo. Eu não consegui ver até hoje um caso entre dez em que depois do término do mercado de baixa o investidor tenha realmente retornado as mesmas ações que possuía antes delas atingirem o valor pelo qual ele as vendeu. Normalmente, ele fica esperando que a ação volte a um valor bem abaixo daquele que ela caiu, ou, quando ela está caindo, o medo de que alguma outra coisa venha a acontecer evita que ele embarque novamente no papel.

Isso nos leva a uma outra linha de raciocínio muito empregada para que investidores bem intencionados, mas pouco sofisticados, percam grandes lucros no futuro. É o argumento de que se uma ação superior ficou sobre-avaliada deveria ser vendida. Não existe lógica nisso? Se uma ação está sobre-avaliada, porquê não vendê-la ao invés de permanecer com ela? 

Antes de chegarmos a conclusões erradas, vamos olhar um pouquinho abaixo da superfície. O que é sobre-avaliada? Aonde estamos querendo chegar? Qualquer ação superior será vendida, e realmente deveria ser, a um preço em relação aos lucros superior a de uma outra com potencial de expansão de lucros menor. Afinal de contas à possibilidade de participar do crescimento de lucros contínuo deve valer alguma coisa. Quando dizemos que uma ação está sobre-avaliada, nós podemos estar querendo dizer que ela está sendo vendida a um índice acima daquilo que nós acreditamos que deveria ser o seu poder de crescimento de lucros no futuro. Possivelmente podemos estar querendo dizer que ela está sendo vendida a um índice superior a outras ações de companhias com perspectivas similares de aumentar substancialmente seus lucros futuros. 

Tudo isso é uma tentativa de medir alguma coisa com um nível de precisão maior do que é realmente possível. O investidor não poderá dizer exatamente quanto será o lucro por ação de uma companhia daqui a dois anos. Ele pode, na melhor das hipóteses, avaliar isso genericamente dentro de parâmetros não matemáticos tais como “vai ser mais ou menos a mesma coisa”, “vai subir um pouquinho”, “vai subir muito”, ou “vai subir pra caramba”. De uma forma geral, nem mesmo a alta administração da companhia poderá prever um número com maior precisão do que essa. Nem eles nem os investidores são capazes de dizer com a mínima segurança se haverá um aumento considerável de lucros daqui a alguns anos. Saber quanto ela vai crescer, ou em que ano exatamente isso irá ocorrer, normalmente envolve fazer suposições sobre diversas variáveis que tornam previsões precisas impossíveis. 

Baseado nessas circunstâncias como alguém poderá dizer, mesmo com a mínima precisão, o que é sobre-avaliado para uma companhia superior com uma taxa de crescimento excepcional? Suponha que ao invés de ser vendida a 25x seu lucro, como normalmente ocorre, a companhia esteja agora avaliada a 35x seus lucros. Talvez, em um futuro próximo, existam novos produtos de uma grande importância que a comunidade econômica possa ainda não ter se apercebido. Talvez nem haja qualquer desses produtos. Se a taxa de crescimento de lucros for tão boa de forma que daqui a dez anos a companhia possa muito bem ter quadruplicado, é realmente de grande importância se a companhia está, ou não está sobre-avaliada de 35%? O que realmente importa é não perturbar uma posição econômica que irá valer muito mais daqui a algum tempo. 

Novamente, nosso velho amigo, o imposto sobre ganho de capitais, acrescenta um pouco mais a essas conclusões. Ações de crescimento que são recomendadas para a venda somente porquê estão supostamente sobre-avaliadas normalmente custarão aos seus proprietários porções consideráveis em termos de ganhos de capital. Ainda devemos adicionar a isso o risco de perdermos uma posição permanente em uma companhia que através dos anos deve continuar a apresentar mais lucros além de conseguirmos uma postergação de impostos. Não é muito mais seguro e mais barato simplesmente nos convencermos que a companhia está moderadamente precificada um pouco à frente no tempo? Nós já temos um lucro considerável em cima dela. Se ocasionalmente a ação perder, vamos dizer, 35% de sua cotação atual no mercado, isso é realmente um problema de verdadeira relevância? Novamente, não é a manutenção de nossa posição ao invés de uma perda temporária de nossos ganhos de capital o que realmente importa? 

Existe ainda um outro argumento que alguns investidores normalmente empregam para impedir que eles consigam auferir os lucros que tinham potencial para conseguir. Esse então é o mais ridículo de todos. É que a ação que eles possuem já fez um grande avanço. E, se ela já subiu bastante, deverá provavelmente ter perdido a maior parte do seu potencial. Conseqüentemente, eles devem vender este papel e comprar outro que ainda não subiu tanto ainda. Companhias superiores, que são o único tipo de companhias que acredito que os investidores deveriam comprar, não funcionam dessa maneira. A forma como funcionam será mais bem compreendida pela interessante analogia abaixo. 

Vamos supor que um dia você se gradue no científico. Se você não fez o científico, considere que esta seja a sua formatura de ginásio; no ponto de vista do nosso exemplo isso não fará a menor diferença. Suponha então que no dia da sua formatura todos os meninos da sua sala possuam uma necessidade urgente de dinheiro. Todos eles propõem a você o mesmo trato. Se você der a qualquer um deles a soma equivalente a dez vezes o salário que cada um deles ganharia nos primeiros 12 meses de trabalho, esse aluno retornaria para você um quarto de seus ganhos anuais pelo resto de suas vidas! Finalmente, vamos supor que, embora você ache essa uma excelente proposta, você só tem dinheiro suficiente para fechar acordo com três dos seus colegas de turma. 

Nesse ponto seu raciocínio de investidor deve estar correlacionando isso vagamente aos bons princípios de investimento empregados para a escolha de ações. Você então começaria a analisar cada um de seus colegas de turma não pelo ponto de vista das amizades, mas apenas sobre o ponto de vista de quanto dinheiro eles teriam potencial de fazer no futuro. Se você fizer parte de uma classe grande, provavelmente irá eliminar aqueles que você não conhece bem suficientemente, para que possa efetuar um julgamento razoável de como eles estarão financeiramente daqui a alguns anos. Novamente a analogia com a compra de ações ronda por perto. 

Você logicamente escolherá três dos seus colegas que você tem o pressentimento que terão o maior potencial para obterem alta lucratividade no futuro. Você fecha um acordo com eles. Dez anos se passaram. Um de seus três colegas se saiu extremamente bem. Foi trabalhar em uma grande companhia, e recebeu uma promoção atrás da outra. Alguns insiders dentro dessa companhia vem dizendo que ele tem grandes chances de obter o maior cargo dentro da firma nos próximos dez anos porquê o presidente da empresa está de olho nele. Ele terá direito a grandes bônus anuais, opções sobre ações e benefícios de previdência que acompanham o cargo. 

Nessas circunstâncias o que estarão dizendo os analistas de mercado? Realize o lucro logo porquê a “ação subiu mais que o resto do mercado”? Você pensaria em vender esse contrato simplesmente porquê alguém lhe ofereceu 600% acima do valor que você pagou a esse antigo colega de turma? Você não acredita que alguém que tenha aconselhado você a vender esse contrato e trocá-lo por outro de um antigo colega que ainda está ganhando a mesma coisa de dez anos atrás quando ele largou o científico, deva fazer um exame mental o mais rápido possível? O argumento de que seu colega bem sucedido já subiu bastante enquanto o outro colega não tão bem sucedido (financeiramente) ainda não subiu vai parecer bastante idiota para você. Se você, da mesma forma, conhecer bem suas ações, muitos dos argumentos ouvidos sobre a venda de ações superiores irão se parecer igualmente tolos. 

Você poderá até estar pensando que tudo isso soa correto, mas colegas de turma não são ações. Para dizer a verdade, existe uma grande diferença. De fato, esta diferença aumenta mais ainda o motivo pelo qual nunca devemos vender uma ação superior simplesmente porquê ela subiu bastante e estar aparentando temporariamente sobre-avaliada. A diferença é que o seu colega de turma é finito, e poderá morrer logo e, certamente, acabará morrendo um dia. Não existe nenhuma similaridade com ações. As companhias por trás desse papel podem possuir a prática de selecionar seus talentos administrativos com profundidade e treiná-los nas políticas da companhia, métodos e técnicas de forma que ela consiga reter e passar o vigor corporativo por várias gerações. Veja o caso da Du Pont em seu segundo século de existência corporativa. Veja a Dow Chemical anos depois da morte de seu brilhante fundador. Nessa era de necessidades humanas ilimitadas e de mercados deslumbrantes, não existem limitações para o crescimento corporativo como existe na vida de um indivíduo. 

Os pensamentos por detrás desse post talvez possam ser resumidos em uma única frase: Se o trabalho foi bem feito quando uma ação foi comprada, a melhor hora para vender será – quase nunca."  Philip Fisher